Veuillez noter que cet article peut contenir un langage technique. Pour cette raison, les lecteurs qui n’ont pas d’expérience professionnelle en investissement ne sont pas avisés.
Les marchés boursiers ont pris une pause, en attendant probablement de nouveaux éléments validant le scénario de réflexion à venir. Les marchés obligataires ont été plus sceptiques, les taux à dix ans ayant suréchelonné depuis décembre et, plus récemment, se sont assouplis. Dans ce contexte incertain, les obligations des sociétés se sont bien comportées, avec des rendements sous-jacents faibles ou en baisse et un rétrécissement des spreads.
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Plan de l'article
- EN ATTENTE DE CONFIRMATION DE RÉFLEXION
- RÉFLATION : SCÉNARIO LARGEMENT INTÉGRÉ PAR LES MARCHÉS
- UNE RÉFLEXATION À LA FIN DU CYCLE EST-ELLE UN BON AUGURE POUR LES ACTIONS ?
- LE FED A-T-IL FAIT ÉTAT D’UNE HAUSSE DES TAUX EN MARS ?
- LA FED DEVRAIT SE CONCENTRER SUR LES AUGMENTATIONS
- RÉPARTITION DES ACTIFS : PRUDENCE ENVERS LES ACTIONS
EN ATTENTE DE CONFIRMATION DE RÉFLEXION
Un certain nombre d’indicateurs montrent l’amorce d’un mouvement de réflexion. L’indice des prix à la production chinois est passé d’une baisse de 5,9 % en décembre 2015 à 6,9 % en janvier 2017. Cela reflète en partie la corrélation traditionnelle entre les prix des produits de base et les prix à la production. Cependant, les prix à la production en Chine ont dépassé aujourd’hui les niveaux des prix des matières premières. Les effets de base (l’inflation était faible il y a un an) pourraient jouer un rôle, et l’inflation est plus élevée dans les secteurs des produits de base en amont, mais nous voyons cela comme un signe de réflexion. Ailleurs, l’évolution des prix à la production et des prix à l’exportation en Corée du Sud, qui sont moins sensibles aux variations des prix des produits de base, a également baissé à une hausse, tandis que les prix à la production aux États-Unis et dans la zone euro ont commencé à augmenter.
En théorie, une hausse de l’inflation serait positive pour les actions, car elle permettrait aux entreprises d’augmenter leurs prix de vente, leurs marges et, par conséquent, leurs bénéfices. Une hausse des taux à long terme pourrait avoir un effet de blocage sur les actions grâce à des valorisations plus faibles, mais, sur la base des relations historiques, les rendements actuels sont trop faibles, reflétant une incertitude trop élevée quant à la situation géopolitique, à la croissance et l’inflation, à notre avis.
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RÉFLATION : SCÉNARIO LARGEMENT INTÉGRÉ PAR LES MARCHÉS
Ces derniers mois, les marchés ont largement intégré le scénario de réflexion, qui a permis un rebond des parts dans les grandes zones géographiques et a ramené les écarts de crédit à leurs niveaux les plus bas depuis la crise financière. Il convient de noter que les écarts des obligations de sociétés de qualité investissement en Europe se sont, en revanche, élargis en raison du débat sur la réduction des achats d’actifs (« réduction ») par la Banque centrale européenne (BCE).
Nous voyons des obstacles au scénario de réflexion. Premièrement, il est largement anticipé. Deuxièmement, l’inflation n’est pas généralisée. Aux États-Unis, les prix de base à la production (à l’exclusion des prix des denrées alimentaires et de l’énergie) sont restés modérés et l’inflation sous-jacente (prix à la consommation de base) est restée stable depuis plus d’un an. Dans la zone euro, la hausse des prix à la consommation de base a été inférieure à 1 % pendant dix mois consécutifs et la BCE a indiqué son l’intention d’ignorer l’impact temporaire de la hausse des prix de l’énergie sur l’inflation apparente. Les salaires augmentent seulement aux États-Unis, mais leur hausse est beaucoup plus faible que celle que suppose la situation tendue sur le marché du travail. Enfin, l’inflation actuelle est principalement due à la hausse des prix des matières premières. Ce n’est pas le genre d’inflation qui pourrait être bénéfique. Cela se traduit par des coûts plus élevés pour les entreprises et les ménages.
UNE RÉFLEXATION À LA FIN DU CYCLE EST-ELLE UN BON AUGURE POUR LES ACTIONS ?
Ajustés en fonction de l’inflation, les salaires aux États-Unis et au Japon n’augmentent pas significativement. En février, les indices de confiance des ménages américains et de la zone euro ont baissé, mais ils étaient à des niveaux élevés. Toutefois, il convient de prêter attention aux signes des effets négatifs de la hausse des prix de l’énergie sur les dépenses des consommateurs. En ce qui concerne la relation entre les actions et les taux d’intérêt/rendements, la situation pourrait, cette fois, être différente aux États-Unis. En général, les actions sont appréciées lorsque la Réserve fédérale (Fed) augmente ses taux au début du cycle économique, car l’augmentation des bénéfices compense largement la baisse des ratios prix/bénéfice (PER). À l’heure actuelle, le cycle américain est bien avancé, ce qui suggère un moindre potentiel d’augmentation des bénéfices.
Politiquement, les incertitudes demeurent grandes. Aux États-Unis, le président Donald Trump présente ses plans budgétaires cette semaine, mais il reste à voir dans quelle mesure il apportera plus de détails et de visibilité dans ses plans. D’autres questions se posent : le Congrès suivra-t-il si les mesures présentées vont de pair avec un déficit budgétaire important ? Des mesures protectionnistes seront-elles annoncées ? À l’heure actuelle, il semble que le programme d’investissement dans l’infrastructure ait été reporté à 2018.
En France, le candidat indépendant à l’élection présidentielle, Emmanuel Macron, a obtenu un nouveau soutien politique, ce qui augmente ses chances de succès au premier tour. Le fossé entre le gouvernement français et le gouvernement allemand les rendements d’emprunt a rétréci. Toutefois, les écarts en France, en Italie et en Espagne restent légèrement supérieurs aux niveaux observés ces derniers mois.
LE FED A-T-IL FAIT ÉTAT D’UNE HAUSSE DES TAUX EN MARS ?
En décembre dernier, les prévisions médianes des membres de la Fed pour le taux du fonds fédéral ont augmenté pour la première fois depuis des années ( 25 pb) pour atteindre 1,375 % fin 2017. Avec le taux actuel des fonds fédéraux variant de 0,50 % à 0,75 %, cette estimation entraînerait trois hausses de taux cette année. La Fed ne précise pas de rythme pour ces augmentations, mais, compte tenu de la croissance maintenant stable et de la baisse progressive du taux de chômage, nous pensons qu’il ne serait pas logique que la banque s’arrête dans son resserrement au cours du premier semestre et procède ensuite à des hausses accélérées dans la seconde moitié de l’année.
Bien sûr, ces projections ne sont pas gravées dans du marbre. Il convient de rappeler que si la Fed envisageait quatre hausses de taux à la fin de 2015, elle n’en a fait qu’une à la fin de 2015. Il devrait on notera également la forte dispersion des prévisions des membres de la Fed. Les deux membres les plus « colombes » prévoient une hausse des taux et le plus « fauconnon » voit le taux des fonds fédéraux à 2,25 % à la fin de l’année. La politique de la Fed reste dépendante des données économiques, mais récemment, la banque centrale a renforcé le ton. Le président Janet Yellen a déclaré au Congrès qu’il serait imprudent d’attendre trop longtemps avant que la politique monétaire ne se termine, car cela pourrait conduire à des hausses rapides des taux à l’avenir, ce qui pourrait perturber les marchés financiers et transformer l’économie dans la récession. Elle a indiqué clairement que la question des augmentations de taux serait abordée lors des prochaines réunions monétaires. Le mois de mars n’a pas été spécifiquement mentionné, mais c’est clairement une possibilité.
LA FED DEVRAIT SE CONCENTRER SUR LES AUGMENTATIONS
En résumé, la Fed estime que les améliorations de l’inflation et du chômage sont suffisantes pour justifier un nouveau resserrement monétaire. Il veut soulever les taux d’intérêt afin de revenir à son instrument classique de politique monétaire (ajustement du taux des fonds fédéraux) et de regagner une marge de manœuvre. Les prix à terme financés par le gouvernement fédéral donnent une probabilité de 40 % d’une augmentation des taux en mars. Ce Le pourcentage peut être faible pour soutenir la Fed, mais aux yeux des marchés, la réunion de Mars a certainement pris en importance.
Il est intéressant de noter que les commentaires plus restrictifs de la Fed n’ont guère impressionné les marchés boursiers. Ce dernier a simplement fait une pause après le discours de Janet Yellen au Congrès et la publication du procès-verbal de la dernière réunion monétaire. Ils peuvent le voir comme une confirmation du scénario de réflexion et croire que la corrélation traditionnellement positive entre les actions et les fonds fédéraux au début d’un cycle de resserrement monétaire persistera. Le manque de réponse aux rendements des obligations d’État a également contribué à stabiliser les actions. Pourquoi n’ont-ils pas réagi ? Les investisseurs sont-ils plus préoccupés par la la capacité de l’économie à faire face à la hausse des taux ? Possible. Les banques se sont récemment montrées plus prudentes en ce qui concerne les entreprises de prêt et les particuliers, ce qui a entraîné un ralentissement de la croissance du crédit.
RÉPARTITION DES ACTIFS : PRUDENCE ENVERS LES ACTIONS
Nous sous-pondérons les actions parce que nous les considérons comme peu coûteuses et hésitent à suivre l’optimisme du marché en ce qui concerne les perspectives de profit. Pour lutter contre une croissance et une inflation accrues, c’est-à-dire contre les risques à la hausse pesant sur les actifs à risque, nous surpondérons l’immobilier européen par rapport aux obligations d’État de la zone euro. En outre, nous sous-pondérons les obligations de sociétés américaines à haut rendement, les obligations des marchés émergents libellées en dollars américains et les matières premières.
